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「万利娱乐场注册送30」方正策略:反弹机会源于风险偏好改善 首选银行石化

2020-01-11 16:43:50 
 
 

「万利娱乐场注册送30」方正策略:反弹机会源于风险偏好改善 首选银行石化

万利娱乐场注册送30,【方正策略】反弹机会源于风险偏好改善—9月月报

市场观点

反弹行情源于风险偏好的边际变化

经济和流动性目前并没有明显的拐点,风险偏好决定吃饭行情的成色。经济层面,上行拐点尚早,全球经济领先指标如摩根大通全球PMI指数以及OECD领先指数均显示2016年开启的全球性经济复苏已经在2018年年初结束,中国8月份PMI数据尽管反弹但是结构恶化,订单指数下降,原材料库存持续下降而产成品库存抬升,显示经济仍在下行,信用收缩以及贸易战对中国经济影响明显,经济的上行拐点至少得明年二季度再做判断;流动性层面,金融市场利率已经快速回落,目前进一步下行并不明确,引导实体利率回落才是政策的关键,在房价和汇率的约束下,流动性不具备大水漫灌的基础,并没有拐点;由于经济和流动性没有拐点,市场难言反转,反弹机会源于风险偏好的边际变化,而风险偏好的观察因素,一是政策落地后的效果,二是贸易战的变化,三是人民币汇率。9月5号中美贸易战将有明确的结论,而9、10月份是传统经济旺季,基建投资数据将有所改善但弹性可能不足,9月中旬美联储加息后汇率变化将水落石出。9月份关注风险偏好的边际变化,适当增加成长行业的配置,首选行业包括银行、石化、军工。

正文

经济上行拐点尚早;流动性层面大水漫灌的条件不具备;市场反弹机会取决于风险偏好的边际变化

1、经济上行拐点尚早

(1)全球领先指标来看,2016年开启的全球性经济复苏在2018年确认结束。跟踪全球经济,摩根大通全球PMI指数以及OECD领先指数是重点关注的指标,此外,主要国家PMI指数也能反映经济趋势,这几类指标共同指向2016年年初开启的全球性经济复苏在2018年基本结束。从目前的变化来看,摩根大通全球PMI指数在2018年2月份确认高点后持续回落,从54.8下降到43.7,分国家来看,美国变化不明显,日本制造业PMI从年初的54.8下降到52.5,欧元区从60下降到54.6;从OECD领先指标来看,2016年年初开始的经济恢复从2017年底结束,目前呈现持续下行的状态。

(2)PMI数据反弹但结构恶化。统计局公布的8月份中采PMI指数为51.3,较7月份的51.2小幅回升,这并不能代表经济趋势,分项来看,除了生产指数、原材料购进价格指数、产成品库存指数有所回升外,新订单指数、新出口订单指数、原材料库存指数均有所回落,显示出经济需求仍比较一般,而购进价格指数的上升更多是供给侧环保约束导致的成本抬升,原材料库存连续下降而产成本库存抬升意味着经济步入到去库存阶段,综合来看,8月份PMI指数显示出经济下行趋势难改。

(3)信用收缩叠加贸易战,中国经济上行拐点尚早。信用收缩会抑制经济增长且具有领先型,此轮信用收缩始于2017年9月份,到目前为止已经接近1年,参考此前收缩的影响,信用收缩会领先经济2-3个季度,意味着经济在2018年二季度开始下行,至少持续到2019年二季度。除了信用收缩的因素外,中美贸易战也对经济有所影响,根据测算,500亿美元商品出口影响经济0.1%,而扩大到2500亿美元后影响经济增长在0.6%到0.8%,这也是政策从今年三季度开始转向的重要因素,目前经济的抓手仍是稳定基建投资,但由于地方政府隐性债务规模较大,还本付息压力大,且对于违规融资的限制,目前的专项债、地方政府债对于基建投资的拉动作用一般,并没有此前的弹性大,因此,经济的上行拐点至少得明年二季度再做判断。

图表1 摩根大通全球综合PMI指数从2018年年初下行

图表2 OECD领先指标从2017年底下行

图表3 日本和欧元区PMI从2018年年初下行

图表4 8月PMI回升但结构恶化

图表5 原材料库存回落而产成品库存抬升

图表6 社融增速快速回落抑制内需

2、流动性层面大水漫灌的条件不具备

(1)流动性宽松格局形成但利率继续下行趋势并不明确。4月和6月份央行降准150BP后,金融市场流动性泛滥,各类市场利率出现了明显的下行,但是当前利率水平进一步下行趋势并不明确,金融市场利率下降更多是由于实体货币需求较为一般,从而货币更多在金融市场运转,代表实体经济利率趋势的房地产按揭利率目前并没有缓解,意味着一般贷款利率下行仍需要等待传导。代表中长期流动性的10年期国债收益率目前为3.6%,可上可下,方向并不明确,一方面由于货币需求下降,利率有下行方向,但另一方面美元加息、结构性通胀压力等仍形成掣肘。

(2)疏通金融市场和实体经济,引导实体经济利率下行才是关键。由于金融市场利率已经实质性下行,目前定向降准的必要性下降,而疏通货币政策传导机制则更为重要,打通金融市场和实体经济。目前实体经济利率高企,一方面存在着时滞,另一方面是信贷需求和融资需求的结构性不平衡。

(3)房价和汇率决定了不会大水漫灌。央行目前的主要工作是“稳定社融”,通过引导信贷投放和加快债券发行,对冲表外融资如信托、委托和票据等,目前地方政府债以及专项债发行在加速,信贷需求是更为重要的观察因素。目前并不具备14、15年大水漫灌的基础,一方面房价持续上涨,另一方面人民币面临的贬值压力,都决定了货币政策工具箱较为有限,更多是通过货币市场工具、结构性降准等释放流动性,而当前背景引导实体利率下行更为关键。

图表7 流动性拐点目前并不明确

图表8 畅通货币政策疏导机制才是关键

图表9 汇率贬值压力掣肘货币政策

图表10 和12、13年类似,房价掣肘货币政策

3、市场反弹机会取决于风险偏好的边际变化

(1)在经济和流动性拐点不具备的背景下,风险偏好变化是反弹与否的关键。从A股历史演绎来看,中期反转行情要么源于流动性大拐点,要么源于经济拐点,目前看并不具备,吃饭行情源于风险偏好的变化。流动性层面来看,目前并不具备持续宽松的基础,存在着明显的约束,即汇率、房价、结构性通胀,不具备14、15年的类似基础;经济增长层面,目前基建补短板政策刚刚出台,效果至少得明年一二季度确认,短期经济推动力并不显著。而风险偏好的观察因素,一是政策落地后的效果,二是贸易战的变化,三是人民币汇率。

风险偏好的观察因素一:政策落地后的效果。为了应对经济下行的“打补丁”政策基本出台,政策打补丁的重点思路是“稳社融、保基建”,后续将看政策落地后执行效果,9、10月份进入到旺季,而旺季的成色决定了政策效果,根据已有的政策效果以及高品数据,大致可以看到基建数据在9、10月将有所反弹,但是弹性倾向于一般。除了已有的政策外,更加关注隐性债务处置,这可能会对地方政府行为产生重要影响。

风险偏好的观察因素二:中美贸易战的走向。美国将在9月5日左右对2000亿美元商品加征关税有明确的结论,包括规模、批次、加征税率等,而9月5日贸易战落地后,中美双方谈判的概率在提升,因为贸易战对双方经济都有伤害,11月美国中期选举、11月中美元首见面,在此之前,市场通过谈判达成部分共识是有可能的,而贸易战的缓和对于市场风险偏好提升有帮助。

风险偏好的观察因素三:人民币汇率。新兴市场汇率近期压力明显加大,包括阿根廷、土耳其、南非等国家汇率压力明显,中国从5月份之后人民币汇率也是持续贬值,尽管中间有一些应对政策出台,包括外汇风险准备提高、逆周期调节因子等,汇率因素更多是经济水平的对比,美国经济处于处于繁荣阶段,而中国经济处于增速回落阶段,美元在9月和12月份还有2次加息,人民币汇率的阶段性缓解有助于提升市场风险偏好。

行业景气度跟踪

资本品价格分化,上游能源类价格大多上涨,中游制造类大多下跌;消费品中,地产销售延续改善趋势,汽车、家电销售较为低迷

上游领域:能源价格均不同程度上涨,铁精粉、铁矿石价格均上涨。生猪和鸡苗价格上涨。

中游领域:钢材价格8月份先涨后跌,水泥价格8月份下跌,玻璃景气度上涨。8月份基本金属大部分均下跌;贵金属价格下跌。化工综合价格指数上涨,产品价格涨跌互现,细分领域继续关注醋酸和纯碱。

消费品领域:房地产行业融资困难将得到解决,继续关注行业内优质龙头个股;8月汽车零售仍较低迷;白酒价格整体平稳,继续关注行业内优质龙头。

服务方面:8月费城半导体指数上涨;两融余额继续下跌;8月电影票房收入下降,环比下跌;波罗的海干散货指数大幅下跌,原油运输指数上升,成品油指数小幅上升。

首选行业

银行 | 石油化工 | 国防军工

银行的核心逻辑在于:大金融板领衔风险偏好修复,中报业绩不错,不良率改善,大行净息差上行,行业业绩估值匹配度较好。

石油化工的核心逻辑在于:中报业绩延续高增长,净利润增速和ROE双双提升,全球原油供给仍处于紧平衡态势,环保政策约束趋严,行业集中度加速提升,民营大炼化具有战略投资价值。

国防军工的逻辑在于:中报业绩整体较好,后续预计将延续改善,军品定价改革等多项政策催化剂存在落地可能,行业估值处于近五年历史底部区域。

银行

标的:工商银行、建设银行、招商银行、兴业银行、光大银行、浦发银行、中信银行、南京银行等 

支撑因素之一:风险偏好修复,大金融板块领衔。年初以来市场下跌主要由于去杠杆、贸易摩擦以及对经济失速的担忧,大金融板块估值下行明显。目前去杠杆阶段性落地,地产投资具备韧性,基建投资下半年将触底反弹,贸易战具备阶段性缓和的预期,风险偏好将得到一定程度修复。

支撑因素之二:中报业绩不错,不良率改善,大行净息差上行。截至8月31日,26家A股上市银行已经全部披露中报。综合来看,26家上市银行18H1归母净利润同比增长6.49%;18H1营业收入同比增长6.3%。其中,21家上市银行18H1归母净利润同比实现5%以上增长,平均同比增长11.21%;20家上市银行18H1营业收入同比实现5%以上增长,平均同比增长16.6%。国有大行净利润增速继续回暖,不良率进一步下降,净息差持续改善。其中,工行上升0.14%,建行上升0.2%,农行上升0.11%,中行上升0.04%。

支撑因素之三:行业业绩估值匹配度较好。中报显示银行PB为0.88倍,18H1和18Q1ROE均为12.6%,业绩估值匹配度较好。大行PB除建行以外均在0.8倍以内,股份制商业银行除招行以外均在0.8倍以内。

石油化工

标的:中国石化、荣盛石化、桐昆股份、恒逸石化、恒力股份、新奥股份等

支撑因素之一:中报业绩延续高增长,净利润增速和ROE双双提升。最新披露的中报业绩显示,石油化工行业18年H1归母净利增速达到73.2%,较18年Q1 32.7%的增速提升明显,单季度ROE也由4.3%提升至5.4%。

支撑因素之二:全球原油供给仍处于紧平衡态势。8月美国启动对伊朗的限制之后,全球原油供应一直处于紧平衡态势。伊朗原油出口面临挑战,出口下降幅度较大,截至8月28日伊朗原油和凝析油的出口量跌至7000万桶以下。供给紧平衡态势下,油价将保持强势。

支撑因素之三:环保政策约束趋严,行业集中度加速提升,民营大炼化具有战略投资价值。当前环保政策常态化趋严,2018-2019年蓝天保卫战重点区域强化督查工作、第一批中央环保督察“回头看”第二阶段等一系列整治监管举措的实施,各细分行业洗牌,中小产能不断出清,部分高污染、过剩行业受政策限制几乎无新建产能,少数扩产基本为龙头行为。7月31日召开的中共中央政治局会议要求补齐环保领域的短板,会议通过了石化产业规划布局方案,要求安全环保优先,并支持民营和外资企业独资或控股投资,促进产业升级,民营大炼化企业具有战略投资价值。

国防军工

标的:中航飞机、中直股份、中航沈飞、内蒙一机、景嘉微、航发动力、中航机电等

支撑因素之一:中报业绩整体较好,后续预计将延续改善。国防军工行业18Q1净利累计同比增长19.8%,18Q2净利累计同比增长24.2%,延续改善的趋势。整机厂业绩较好,中航飞机18H1营业收入同比增长23.47%,归母净利润18H1同比增长77.33%,中直股份18H1归母净利润同比增长16%,好于18Q1的-0.5%。随着订单执行的逐步深入,行业三季度业绩有望继续环比好转。

支撑因素之二:军品定价改革等多项政策催化剂存在落地可能。目前军工行业盈利水平较低,代表性军品总装类企业近五年来平均利润率仅为美国同类型企业的四分之一。究其原因,内在主要是长期以来企业管理层合理有效激励措施和监督管理机制的缺失;外在则与成本加成定价机制的负向激励和单一采购机制的竞争丧失有关。未来数月,军品定价机制有望加速推进,此外,还有融委会议召开、军民融合大基金成立等相关催化剂落地。

支撑因素之三:行业估值处于近五年历史底部区域。目前行业PE80倍左右,处于近五年PE62-150倍的底部区域;PB在2.2倍左右,处于近五年PB的底部,具备一定修复的契机。

查看以下图表,为达到最优效果,请将手机横屏

图表11  9月重点看好行业及标的

最看好的行业

主要标的

银行

工商银行、建设银行、招商银行、兴业银行、光大银行、浦发银行、中信银行、南京银行等

石油化工

中国石化、荣盛石化、桐昆股份、恒逸石化、恒力股份、新奥股份等

国防军工

中航飞机、中直股份、中航沈飞、内蒙一机、景嘉微、航发动力、中航机电等

图表12  银行推荐标的相关指标

代码

简称

PE(TTM)

2017EPS

2018EPS

2018PE

601398.SH

工商银行

6.61

0.79

0.85

6.41

601939.SH

建设银行

6.85

0.96

1.03

6.65

600036.SH

招商银行

9.43

2.78

3.20

8.83

601166.SH

兴业银行

5.29

2.74

2.96

5.10

601818.SH

光大银行

5.99

0.64

0.64

5.86

600000.SH

浦发银行

5.55

1.84

1.90

5.43

601998.SH

中信银行

6.60

0.84

0.93

6.40

601009.SH

南京银行

5.93

1.09

1.31

5.64

图表13  石油化工推荐标的相关指标

代码

简称

PE(TTM)

2017EPS

2018EPS

2018PE

600028.SH

中国石化

12.62

0.42

0.65

10.60

002493.SZ

荣盛石化

35.95

0.52

0.43

26.69

601233.SH

桐昆股份

13.23

1.42

1.50

12.12

000703.SZ

恒逸石化

20.70

1.00

1.28

13.11

600346.SH

恒力股份

27.10

0.61

0.77

21.12

600803.SH

新奥股份

13.26

0.64

1.16

11.51

图表14  国防军工推荐标的相关指标

代码

简称

PE(TTM)

2017EPS

2018EPS

2018PE

000768.SZ

中航飞机

78.12

0.17

0.21

74.27

600038.SH

中直股份

46.35

0.77

0.91

41.32

600760.SH

中航沈飞

60.30

0.51

0.59

60.67

600967.SH

内蒙一机

35.67

0.31

0.39

33.31

300474.SZ

景嘉微

99.03

0.44

0.54

85.38

600893.SH

航发动力

45.73

0.47

0.53

44.35

002013.SZ

中航机电

41.33

0.24

0.24

32.22

图表15  九月行业配置表

行业名称

沪深300权重

配置建议

行业名称

沪深300权重

配置建议

银行

20.92

超配

计算机

2.24

标配

非银金融

14.29

标配

商业贸易

1.99

标配

医药生物

6.2

标配

传媒

1.87

低配

房地产

5.71

低配

电子

1.84

标配

食品饮料

5.23

标配

国防军工

1.7

超配

汽车

4.12

标配

电气设备

1.69

标配

有色金属

3.98

标配

通信

1.23

标配

采掘

3.89

标配

建筑材料

1.1

标配

公用事业

3.54

标配

钢铁

0.98

低配

家用电器

3.45

低配

农林牧渔

0.97

标配

建筑装饰

3.36

标配

综合

0.55

低配

石油化工

3.17

超配

纺织服装

0.26

标配

交通运输

2.8

标配

休闲服务

0.19

标配

机械设备

2.71

标配

图表16  既定行业配置下的优选组合

股票代码

简称

17EPS

18EPS

主要逻辑

601398

工商银行

0.79

0.85

行业龙头,大零售、大资管、大投行三大战略转型

601939

建设银行

0.96

1.03

零售业务领先者,综合化经营稳步推进,资产质量优于同业

600036

招商银行

2.78

3.20

业绩延续改善趋势,基本面稳健优秀,不良改善超预期

000768

中航飞机

0.17

0.21

我国唯一大中型军机平台,军用大飞机龙头

600038

中直股份

0.77

0.91

国内直升机龙头,直升机业务唯一上市平台

600760

中航沈飞

0.51

0.59

中国国产战斗机龙头

600028

中国石化

0.42

0.65

行业龙头,受益油价上涨

002493

荣盛石化

0.52

0.43

PX-PTA-涤纶产业链龙头,全力打造民营炼化行业标杆

601233

桐昆股份

1.42

1.50

国内涤纶长丝制造行业的龙头,全球领先的涤纶长丝企业

风险提示:贸易战升级、外围市场大幅下跌、经济大幅下行。

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